企業(yè)上市前如何進行資本運作,？
一,、并購重組
并購重組就是兼并和收購是意思，一般是指在市場機制作用下，一企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權(quán)而進行的產(chǎn)權(quán)交易活動,。并購重組的目的是搞活企業(yè),、盤活企業(yè)存量資產(chǎn)的重要途徑,，我國企業(yè)并購重組,，多采用現(xiàn)金收購或股權(quán)收購等支付方式進行操作。常見并購重組的方式有：
1.完全接納并購重組,。
即把被并購企業(yè)的資產(chǎn)與債務整體吸收,，完全接納后再進行資產(chǎn)剝離，盤活存量資產(chǎn),，清算不良資產(chǎn),，通過系列重組工作后實現(xiàn)扭虧為盈。這種方式比較適用于具有相近產(chǎn)業(yè)關系的競爭對手,，還可能是產(chǎn)品上下游生產(chǎn)鏈關系的企業(yè),。由于并購雙方兼容性強、互補性好,，并購后既擴大了生產(chǎn)規(guī)模,，人、財,、物都不浪費,，同時減少了競爭對手之間的競爭成本，還可能不用支付太多并購資金,，甚至是零現(xiàn)款支出收購,。如果這種并購雙方為國企,，還可能得到政府在銀行貸款及稅收優(yōu)惠等政策支持。
1995年8月28日,，全國最大的化纖生產(chǎn)企業(yè)儀征化纖以擔保債務方式與佛山市政府正式簽約,，以為虧損的佛山化纖10.81億元人民幣債務提供擔保的形式,，獲得了后者的全部產(chǎn)權(quán),，并3年付清9 400萬元土地使用費。并購后,，儀征化纖少了一個競爭對手,，擴大了整體規(guī)模，實現(xiàn)了雙方優(yōu)勢互補,。
2.剝離不良資產(chǎn),，授讓全部優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，原企業(yè)注銷,。
并購方只接納了被并企業(yè)的資產(chǎn),、技術(shù)及部分人員，被并企業(yè)用出讓金安撫余下人員(賣斷工齡),、處置企業(yè)殘值后自謀出路,。這種方式必須是并購方具有一定現(xiàn)金支付實力，而且不需要承擔被并購方債務的情況下才可能實施,。
哈爾濱龍濱酒廠連年虧損,，1995年資產(chǎn)總額為1.4億元，三九集團在征得哈爾濱市政府同意后,，出資買斷了該酒廠的全部產(chǎn)權(quán),，而新建一個類似的酒廠，至少需要2億元以上的投資和3年左右的時間,。
二,、股權(quán)投資
股權(quán)投資是指投資方通過投資擁有被投資方的股權(quán)，投資方成為被投資方的股東,，按所持股份比例享有權(quán)益并承擔相應責任與風險,。常見股權(quán)投資方式如下：
1.流通股轉(zhuǎn)讓
公眾流通股轉(zhuǎn)讓模式又稱為公開市場并購，即并購方通過二級市場收購上市公司的股票,，從而獲得上市公司控制權(quán)的行為,。1993年9月發(fā)生在上海證券交易所的“寶延風波”，拉開了我國通過股票市場收購上市公司的序幕,。自此以后,，有深圳萬科在滬市控股上海申華、深圳無極在滬市收購飛躍音響,、君安證券6次舉牌控股上海申華等案例發(fā)生,。
雖然在證券市場比較成熟的西方發(fā)達國家,，大部分的上市公司并購都是采取流通股轉(zhuǎn)讓方式進行的，但在中國通過二級市場收購上市公司的可操作性卻并不強,，先行條件對該種方式的主要制約因素有：
(1)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理,。不可流通的國家股、有限度流通的法人股占總股本比重約70%,，可流通的社會公眾股占的比例過小,，這樣使得能夠通過公眾流通股轉(zhuǎn)讓達到控股目的的目標企業(yè)很少。
(2)現(xiàn)行法規(guī)對二級市場收購流通股有嚴格的規(guī)定,。突出的一條是,，收購中，機構(gòu)持股5%以上需在3個工作日之內(nèi)做出公告舉牌以及以后每增減2%也需做出公告,。這樣,，每一次公告必然會造成股價的飛揚，使得二級市場收購成本很高,，完成收購的時間也較長,。如此高的操作成本，抑制了此種并購的運用,。
(3)我國股市規(guī)模過小,，而股市外圍又有龐大的資金堆積，使得股價過高,。對收購方而言,，肯定要付出較大的成本才能收購成功，往往得不償失,。
2.非流通股轉(zhuǎn)讓
股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓指并購公司根據(jù)股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓價格受讓目標公司全部或部分產(chǎn)權(quán),，從而獲得目標公司控股權(quán)的并購行為。股權(quán)轉(zhuǎn)讓的對象一般指國家股和法人股,。股權(quán)轉(zhuǎn)讓既可以是上市公司向非上市公司轉(zhuǎn)讓股權(quán),，也可以是非上市公司向上市公司轉(zhuǎn)讓股權(quán)。這種模式由于其對象是界定明確,、轉(zhuǎn)讓方便的股權(quán),，無論是從可行性、易操作性和經(jīng)濟性而言,，公有股股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓模式均具有顯著的優(yōu)越性,。
1997年發(fā)生在深、滬證券市場上的協(xié)議轉(zhuǎn)讓公有股買殼上市事件就有25起,，如北京中鼎創(chuàng)業(yè)收購云南保山,、海通證券收購貴華旅業(yè)、廣東飛龍收購成都聯(lián)益等,。其中,，比較典型的是珠海恒通并購上海棱光,。1994年4月28日，珠海恒通集團股份有限公司斥資5 160萬元,，以每股4.3元的價格收購了上海建材集團持有的上海棱光股份有限公司1 200萬國家股,，占總股本的33.5%，成為棱光公司第一大股東,，其收購價格僅相當于二級市場價格的1/3,，同時法律上也不需要多次公告。
這種方式的好處在于：
1.我國現(xiàn)行的法律規(guī)定,，機構(gòu)持股比例達到發(fā)行在外股份的30%時,，應發(fā)出收購要約,，由于證監(jiān)會對此種收購方式持鼓勵態(tài)度并豁免其強制收購要約義務,，從而可以在不承擔全面收購義務的情況下，輕易持有上市公司30%以上股權(quán),，大大降低了收購成本,。
2.目前在我國，國家股,、法人股股價低于流通市價,，使得并購成本較低;通過協(xié)議收購非流通的公眾股不僅可以達到并購目的，還可以得到由此帶來的“價格租金”,。
三,、引入戰(zhàn)略投資人，私募股權(quán)投資基金Pre-IPO
企業(yè)在上市前可能會進行幾輪私募融資,，這些私募行為可以統(tǒng)稱為上市前私募,。其中，在企業(yè)的初創(chuàng)和成長階段進行的培養(yǎng)型私募風險較高,，而當企業(yè)發(fā)展成熟,，并已經(jīng)邁向了即將上市的門檻，這時所進行私募融資被稱為Pre-IPO,Pre-IPO的風險相對較小,，其投資人可能是培養(yǎng)企業(yè)的私募投資者,，也可能會有新的專門從事Pre-IPO的私募投資人進駐。
大多數(shù)中國企業(yè)在海外上市前都會先操作私募融資,，上市前先進行私募融資的原因有3個：
第一,、在上市前引入戰(zhàn)略投資人能夠提升公司整體形象，提高上市時股票發(fā)行價格和融資效果,。海外戰(zhàn)略投資人一般為海外上市公司或是知名風險投資基金,，在資本市場上對公眾投資人具有明顯的號召力，甚至很多戰(zhàn)略投資人還能為公司提供業(yè)務上的支持和幫助,。如交通銀行最近在香港上市就先引入了戰(zhàn)略投資人匯豐銀行,，從而獲得了較好的融資效果和后市表現(xiàn),。
第二、在上市前引入戰(zhàn)略投資人能夠獲得海外重組所需要的外匯資金,。以往的紅籌操作都是以原股東設立境外殼公司,，境外殼公司再收購國內(nèi)企業(yè)，收購過程需要外匯資金,，戰(zhàn)略投資人的資金可做這一用途,。
第三、在上市前引入戰(zhàn)略投資人能夠獲得上市費用,。企業(yè)在運營中如果支付大量費用可能會給公司現(xiàn)金流帶來壓力,，如果在海外引入戰(zhàn)略投資人就可在海外直接支付費用，較為簡便,。
四,、吸收股份并購模式
被兼并企業(yè)的所有者將被兼并企業(yè)的凈資產(chǎn)作為股金投入并購方，成為并購方的一個股東,。并購后,，目標企業(yè)的法人主體地位不復存在。
1996年12月,，上海實業(yè)的控股母公司以屬下的匯眾汽車公司,、交通電器公司、光明乳業(yè)公司及東方商廈等五項資產(chǎn)折價31.8億港元注入上海實業(yè),，認購上海實業(yè)新股1.62億股,，每股作價19.5港元。此舉壯大了上海實業(yè)的資本實力,，且不涉及資本轉(zhuǎn)移,。
優(yōu)點：
1.并購中，不涉及現(xiàn)金流動,，避免了融資問題,。
2.常用于控股母公司將屬下資產(chǎn)通過上市子公司“借殼上市”，規(guī)避了現(xiàn)行市場的額度管理,。
五,、資產(chǎn)置換式重組模式
企業(yè)根據(jù)未來發(fā)展戰(zhàn)略，用對企業(yè)未來發(fā)展用處不大的資產(chǎn)來置換企業(yè)未來發(fā)展所需的資產(chǎn),，從而可能導致企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的實質(zhì)性變化,。
鋼運股份是上海交運集團公司控股的上市公司，由于該公司長期經(jīng)營不善,，歷年來一直業(yè)績不佳,。1997年12月，交運集團將其屬下的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)——全資子公司交機總廠和交運集團持有的高客公司51%的股權(quán)與鋼運公司經(jīng)評估后的資產(chǎn)進行等值置換，置換價10 841.401 9萬元,，差額1 690萬元作為鋼運股份對交運集團的負債,，從而達到鋼運公司的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和經(jīng)營結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移的目的，公司也因經(jīng)營范圍的徹底轉(zhuǎn)變而更名為“交運股份”,。
優(yōu)點：
1.并購企業(yè)間可以不出現(xiàn)現(xiàn)金流動,，并購方無須或只需少量支付現(xiàn)金，大大降低了并購成本,。
2.可以有效地進行存量資產(chǎn)調(diào)整,，將公司對整體收益效果不大的資產(chǎn)剔掉，將對方的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)或與自身產(chǎn)業(yè)關聯(lián)度大的資產(chǎn)注入,，可以更為直接地轉(zhuǎn)變企業(yè)的經(jīng)營方向和資產(chǎn)質(zhì)量,，且不涉及企業(yè)控制權(quán)的改變。
其主要不足是在信息交流不充分的條件下,，難以尋找合適的置換對象,。
六、以債權(quán)換股權(quán)模式
并購企業(yè)將過去對并購企業(yè)負債無力償還的企業(yè)的不良債權(quán)作為對該企業(yè)的投資轉(zhuǎn)換為股權(quán),，如果需要,，再進一步追加投資以達到控股目的,。
遼通化工股份有限公司是遼河集團和深圳通達化工總公司共同發(fā)起設立的,，其中遼河集團以其屬下骨干企業(yè)遼河化肥廠的經(jīng)營性資產(chǎn)作為發(fā)起人的出資。錦天化是一個完全靠貸款和集資起家的企業(yè),，由于經(jīng)營管理不善,，企業(yè)背上了沉重的債務負擔。但錦天化設計規(guī)模較大,，生產(chǎn)設備20世紀90年代屬于國際先進水平,，恰可作為遼河化肥廠生產(chǎn)設備的升級?；谝陨显?，遼通化工將錦天化作為并購的首選目標。1995年底,，遼河集團以承擔6億元債務的方式,，先行收購錦天化，此后,，遼河集團以債轉(zhuǎn)股方式,，將錦天化改組為有限責任公司，遼通化工在1997年1月上市后,，將募集的資金全面收購改組后的錦天化,，遼通化工最終以6億元的資金盤活近20億元的資產(chǎn)，一舉成為我國尿素行業(yè)的“大哥大”。
優(yōu)點：
1.債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán),，可以解決國企由于投資體制缺陷造成的資本金匱乏,、負債率過高的“先天不足”，適合中國國情,。
2.對并購方而言,，也是變被動為主動的一種方式。
七,、合資控股式
又稱注資入股,，即由并購方和目標企業(yè)各自出資組建一個新的法人單位。目標企業(yè)以資產(chǎn),、土地及人員等出資,，并購方以技術(shù)、資金,、管理等出資,，占控股地位。目標企業(yè)原有的債務仍由目標企業(yè)承擔,，以新建企業(yè)分紅償還,。這種方式嚴格說來屬于合資，但實質(zhì)上出資者收購了目標企業(yè)的控股權(quán),，應該屬于企業(yè)并購的一種特殊形式,。
青島海信現(xiàn)金出資1 500萬元和1 360萬元，加上技術(shù)和管理等無形資產(chǎn),，分別同淄博電視機廠和貴州華日電器公司成立合資企業(yè),，控股51%，對無力清償海信債務的山東電訊器材廠和肥城電視機廠,，海信分別將其393.3萬元和640萬元債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán),，加上設備、儀表及無形資產(chǎn)投入,，控股55%,，同他們成立合資企業(yè)，青島海信通過合資方式獲得了對合資企業(yè)的控制權(quán),，達到了兼并的目的,。
優(yōu)點：
1.以少量資金控制多量資本，節(jié)約了控制成本,。
2.目標公司為國有企業(yè)時,，讓當?shù)氐脑泄蓶|享有一定的權(quán)益，同時合資企業(yè)仍向當?shù)仄髽I(yè)繳納稅收,，有助于獲得當?shù)卣闹С?，從而突破區(qū)域限制等不利因素。
3.將目標企業(yè)的經(jīng)營性資產(chǎn)剝離出來與優(yōu)勢企業(yè)合資，規(guī)避了目標企業(yè)歷史債務的積累以及隱性負債,、潛虧等財務陷阱,。
不足之處在于，此種只收購資產(chǎn)而不收購企業(yè)的操作容易招來非議;同時如果目標企業(yè)身處異地,，資產(chǎn)重組容易受到“條塊分割”的阻礙,。
八、在香港注冊后再合資模式
在香港注冊公司后,可將國內(nèi)資產(chǎn)并入香港公司,為公司在香港或國外上市打下堅實的基礎,。如果目前經(jīng)營欠佳,需流動資金,，或者更新設備資金困難,也難以從國內(nèi)銀行貸款,可以選擇在香港注冊公司,借助在香港的公司作為申請貸款或接款單位,以國內(nèi)的資產(chǎn)(廠房、設備,、樓房,、股票、債券等等)作為抵押品, 向香港銀行申請貸款,然后以投資形式注入合資公司,當機會成熟后可以申請境外上市,。
優(yōu)點：
1.合資企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品,可以較易進入國內(nèi)或國外市場,創(chuàng)造品牌,從而獲得較大的市場份額,。
2.香港公司屬于全球性經(jīng)營公司,注冊地址在境外,經(jīng)營地點不限,可在國外或國內(nèi)各地區(qū)開展商務,也可在各地設立辦事處、商務處及分公司,。
3.香港公司無經(jīng)營范圍限制,可進行進出口,、轉(zhuǎn)口、制造,、投資,、房地產(chǎn)電子、化工,、管理,、經(jīng)紀、信息,、中介、代理,、顧問等等,。
九、股權(quán)拆細
對于高科技企業(yè)而言,，與其追求可望而不可即的上市融資,，還不如通過拆細股權(quán)，以股權(quán)換資金的方式,，獲得發(fā)展壯大所必需的血液,。實際上，西方國家類似的做法也是常見的,，即使是美國微軟公司,，在剛開始的時候走的也是這條路——高科技企業(yè)尋找資金合伙人，然后推出產(chǎn)品或技術(shù)，取得現(xiàn)實的利潤回報,，這在成為上市公司之前幾乎是必然過程,。
十、杠桿收購
收購公司利用目標公司資產(chǎn)的經(jīng)營收入,，來支付兼并價金或作為此種支付的擔保,。換言之，收購公司不必擁有巨額資金(用以支付收購過程中必需的律師,、會計師,、資產(chǎn)評估師等費用)，加上以目標公司的資產(chǎn)及營運所得作為融資擔保,、還款資金來源所貸得的金額,，即可兼并任何規(guī)模的公司，由于此種收購方式在操作原理上類似杠桿,，故而得名,。杠桿收購20世紀60年代出現(xiàn)于美國，之后迅速發(fā)展,，80年代已風行于歐美,。具體說來，杠桿收購具有如下特征：
1.收購公司用以收購的自有資金與收購總價金相比微不足道,，前后者之間的比例通常在10%～15%之間,。
2.絕大部分收購資金系借貸而來，貸款方可能是金融機構(gòu),、信托基金甚至可能是目標公司的股東(并購交易中的賣方允許買方分期給付并購資金),。
3.用來償付貸款的款項來自目標公司營運產(chǎn)生的資金，即從長遠來講,，目標公司將支付它自己的售價,。
4.收購公司除投入非常有限的資金外，不負擔進一步投資的義務,，而貸出絕大部分并購資金的債權(quán)人,，只能向目標公司(被收購公司)求償，無法向真正的貸款方——收購公司求償,。實際上,，貸款方往往在被收購公司資產(chǎn)上設有保障，以確保優(yōu)先受償?shù)匚弧?/p>
銀河數(shù)碼動力收購香港電信就是這種資本運營方式的經(jīng)典手筆,。由小超人李澤楷執(zhí)掌的銀河數(shù)碼動力相對于在香港聯(lián)交所上市的藍籌股香港電信而言,，只是一個小公司。李澤楷將被收購的香港電信資產(chǎn)作為抵押,，向中國銀行集團等幾家大銀行籌措了大筆資金,，從而成功地收購了香港電信;此后再以香港電信的運營收入作為還款來源,。
十一、戰(zhàn)略聯(lián)盟模式
戰(zhàn)略聯(lián)盟是指由兩個或兩個以上有著對等實力的企業(yè),，為達到共同擁有市場,、共同使用資源等戰(zhàn)略目標,通過各種契約而結(jié)成的優(yōu)勢相長、風險共擔,、要素雙向或多向流動的松散型網(wǎng)絡組織,。根據(jù)構(gòu)成聯(lián)盟的合伙各方面相互學習轉(zhuǎn)移，共同創(chuàng)造知識的程度不同,，傳統(tǒng)的戰(zhàn)略聯(lián)盟可以分為兩種——產(chǎn)品聯(lián)盟和知識聯(lián)盟,。
1.產(chǎn)品聯(lián)盟
在醫(yī)藥行業(yè)，我們可以看到產(chǎn)品聯(lián)盟的典型,。制藥業(yè)務的兩端(研究開發(fā)和經(jīng)銷)代表了格外高的固定成本,，在這一行業(yè)，公司一般采取產(chǎn)品聯(lián)盟的形式,，即競爭對手或潛在競爭對手之間相互經(jīng)銷具有競爭特征的產(chǎn)品,，以降低成本。在這種合作關系中,，短期的經(jīng)濟利益是最大的出發(fā)點,。產(chǎn)品聯(lián)盟可以幫助公司抓住時機，保護自身,，還可以通過與世界其他伙伴合作,，快速、大量地賣掉產(chǎn)品,，收回投資,。
2.知識聯(lián)盟
以學習和創(chuàng)造知識作為聯(lián)盟的中心目標，它是企業(yè)發(fā)展核心能力的重要途徑;知識聯(lián)盟有助于一個公司學習另一個公司的專業(yè)能力;有助于兩個公司的專業(yè)能力優(yōu)勢互補,，創(chuàng)造新的交叉知識,。與產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟相比，知識聯(lián)盟具有以下三個特征：
1.聯(lián)盟各方合作更緊密,。兩個公司要學習,、創(chuàng)造和加強專業(yè)能力，每個公司的員工必須在一起緊密合作,。
2.知識聯(lián)盟的參與者的范圍更為廣泛。企業(yè)與經(jīng)銷商,、供應商,、大學實驗室都可以形成知識聯(lián)盟。
3.知識聯(lián)盟可以形成強大的戰(zhàn)略潛能,。知識聯(lián)盟可以幫助一個公司擴展和改善它的基本能力,，有助于從戰(zhàn)略上更新核心能力或創(chuàng)建新的核心能力,。
此外，在資本運營的實際操作中,，除采用上面闡述的幾種形式或其組合外,，還可借鑒國外上市公司資產(chǎn)重組的經(jīng)驗，大膽探索各種有效的運作方法,，進一步加大資本運營的廣度和深度,。
十二、投資控股收購重組模式
上市公司對被并購公司進行投資,，從而將其改組為上市公司子公司的并購行為,。這種以現(xiàn)金和資產(chǎn)入股的形式進行相對控股或絕對控股，可以實現(xiàn)以少量資本控制其他企業(yè)并為我所有的目的,。
杭州天目藥業(yè)公司以資產(chǎn)入股的形式將臨安最早的中外合資企業(yè)寶臨印刷電路有限公司改組為公司控股69%的子公司,，使兩家公司實現(xiàn)了優(yōu)勢互補。1997年,，該公司又進行跨地區(qū)的資本運作,，出資1 530萬元控股了黃山制藥總廠，成立了黃山市天目藥業(yè)有限責任公司,，天目藥業(yè)占51%的股份,。
此并購方式的優(yōu)點：上市公司通過投資控股方式可以擴大資產(chǎn)規(guī)模，推動股本擴張,，增加資金募集量,，充分利用其“殼資源”，規(guī)避了初始的上市程序和企業(yè)“包裝過程”,，可以節(jié)約時間,，提高效率。
企業(yè)上市前的資本運作方式很多,，選擇對企業(yè)適用的操作模式,。本章重點介紹了企業(yè)通常采用的資本運作模式及案例，既保護股東利益,，又不影響企業(yè)上市前途,。
